Bull Back?

De Amerikaanse technologiebeurs Nasdaq noteert rond de 1.500 punten. Dat is liefst 35% hoger dan tijdens het dieptepunt in oktober 2002. Toch is er geen sprake van euforie in de sector.

De recente technologierally wordt niet breed gedragen en de betere winstcijfers zijn hoofdzakelijk te danken aan bezuinigingsmaatregelen en niet aan een aantrekkende markt of stijgende eindvraag van de consument. Is er sprake van een 'dead cat bounce': een dode kat die eventjes opstuitert, nadat hij op de vijftigste verdieping van een flatgebouw uit het raam is gegooid. Oftewel: veren de aandelenkoersen slechts eventjes op?

Precies een jaar geleden was de stemming in de markt ook gematigd optimistisch, na een goed vierde kwartaal in 2001. De Nasdaq bevond zich in het eerste kwartaal tussen de 1.900 en 1.700 punten. Maar dat optimisme bleek ongefundeerd, waardoor de technologiebeurs in het tweede en derde kwartaal hard wegzakte, tot het dieptepunt in oktober 2002. De bodembel blijkt achteraf op 1.108 punten te hebben geklonken. Het vierde kwartaal was slechts goed, omdat het een herstelrally omvatte, na de aanslagen op het World Trade Center en het Pentagon. Bovendien is het vierde kwartaal traditioneel goed voor de technologiesector, omdat de budgetten opgemaakt moeten worden. Softwarebedrijf SAP verkoopt driekwart van zijn licenties in dat kwartaal.

Het eerste kwartaal van dit jaar heeft, mede door het spoedige verloop van de veldtocht in Irak, ook een positief beeld laten zien. De technologiesector is nog steeds in trek. Voor de hele technologiesector geldt een gemiddelde omzetstijging van 5,3%.

OVERZICHT OMZETGROEI 1e KWARTAAL 2003

INTERNETYahoo+ 46,9%eBay+ 94,0%IT SERVICESIBM+ 11,3%Accenture- 11,0%BUSINESS INTELLIGENCE SOFTWARECognos+ 16,2%Business Objects+ 10,2%ERP SOFTWARESAP+ 1,0%Peoplesoft- 4,8%

In het eerste kwartaal was veelvuldig sprake van meevallende cijfers. Daarvoor is een aantal oorzaken te vinden.

1. De cijfers vielen vooral mee, omdat de verwachtingen steeds verder naar beneden zijn geschroefd.

2. De relatief lage dollar is goed voor de exportpositie van Amerikaanse bedrijven. IBM haalt meer dan de helft van zijn omzet uit het buitenland en profiteert dus gretig van het valuta-effect.

3. Verder is er sprake van voorraadopbouw. De voorraden in de hele breedte van de technologiesector zijn tijdens de huidige bearmarket voortdurend afgebouwd en stonden beduidend onder het normale peil, maar worden nu langzaam weer opgevoerd.

De voorrraadopbouw zegt nog niets over de eindvraag, want die blijft vooralsnog achter, maar wel over de verwachtingen. Als de eindvraag echter niet toeneemt, is een nieuwe ronde van voorraad afbouwen onvermijdelijk. Deze discrepantie tussen de toenemende voorraden en de stilliggende eindvraag is één van de grootste bronnen van scepsis die de rally omgeven.

De waardering van de bedrijven is een ander zorgenkind. De technologiesector is één van de weinige markten die een toekomstig herstel al ingeprijsd heeft in de koersen. Dat roept het beeld van de reus op lemen voeten op. De grootste rit naar boven lijkt de sector al achter de rug te hebben en het wachten is nu op de volgende stap: een nieuwe daling of een consolidatie. Zoals het zich laat aanzien kunnen de verwachtingen voor het tweede kwartaal wel worden waargemaakt, maar analisten zijn zorgelijk over het tweede halfjaar. De verwachte marges lijken erg rooskleurig.

De halfgeleidersector zit nog wel in de lift. Met een verwachte orderstijging van 4,4% in april, lijken de semiconductors van de bodem terug te stuiteren. Positiever zijn analisten echter over de softwaresector. In de softwaresector hebben SAP, Oracle, Siebel en Peoplesoft jarenlang geleden onder de uitgestelde vervangingsinvesteringen. Het bedrijfsleven kiest ervoor upgrades een jaartje uit te stellen. De sector kan zich echter opmaken voor een aantrekkende vraag, want vroeg of laat komt het moment dat bedrijven een inhaalslag moeten maken, om te kunnen blijven concurreren.

Binnen de softwaresector zijn er ook bedrijven die weinig van de recessie hebben gemerkt. Met name 'business intelligence' doet het goed. Daarbij gaat het om software die de bestaande data van een bedrijf meer inzichtelijk maakt. Software, die het bedrijf de juiste kennis verschaft over de omzetstatistieken, klantengedrag of verkoopprestaties. Spelers in deze markt zijn Cognos en Business Objects die zowel de omzet als de koers van het aandeel dit jaar fors zien oplopen. Ook dataopslag in het algemeen blijft het goed doen. Bedrijven kampen met een alsmaar toenemende stroom van gegevens die opgeslagen en geanalyseerd moet worden.

De technologiesector heeft, over de hele breedte, een gemiddelde koers/winstverhouding van 28, tegenover een koers/winstverhouding van 18 voor de 500 aandelen in de S&P-500. Dat verschil is niet ongebruikelijk, maar insiders twijfelen aan de houdbaarheid ervan. Zolang de winsten niet omzetgedreven zijn, maar vooral het gevolg van kostenbesparingen is de sector als belegging nog niet interessant. Dat neemt niet weg dat de genomen maatregelen economisch wel zinnig zijn en de bedrijven klaar stomen voor nieuwe glorietijden, zodra de economie aantrekt.

Naast het schrappen van banen zijn met name de grote spelers in de technologiemarkt hard bezig geweest aan de inkoopzijde orde op zaken te stellen. Toeleveranciers van componenten worden volledig afgeknepen. Nokia kan het zich, als marktleider permitteren flinke kortingen te bedingen bij Philips, voor de chipsets. Ook een bedrijf als Cisco heeft op deze wijze de marges weten te verbeteren. Cisco kent geen groeiversnelling in de omzetten, maar laat wel betere winstcijfers zien. Nokia en Cisco behoren tot de bedrijven die zich goed gepositioneerd hebben en daardoor maximaal profiteren van een nieuwe hype, door de kosten structureel aan te pakken zonder de winstcapaciteit aan te tasten.

De grootste stijgers in de technologiesector zijn de pure internetbedrijven in de media en e-commercehoek. De koersstijgingen van eBay (78%), Amazon.com (98%) en Yahoo (178%) sinds de bodem in oktober 2002 zijn fenomenaal. Nieuwe recordhoogten worden bereikt. Maar hoe lang kunnen deze bedrijven nog verder stijgen en hoe reëel is hun waardering? Feit is dat zij bewezen hebben bedrijven te zijn voor wie internet op het lijf geschreven is. Naast deze drie uitblinkers is de constante groei van internetgebruik en meer nog de mate waarin omzet via internet wordt gegenereerd, verrassend. Die overtreft alle voorspellingen. Volgens internetgoeroe Roel Pieper draait momenteel 40% van de internetbedrijven al met winst.

De algemene perceptie is dat er sprake is van een nog steeds voortgaande normalisering, zoals die in de regel volgt na een hype en het leeglopen van een bubble. Daarbij krijgen de overlevers een forse premie opgeplakt. Zoals de recente lage verwachtingen nu voor meevallende cijfers zorgen, kan een ontluikend optimisme straks nieuwe dompers opleveren. Met het toenemende optimisme en de stijgende voorraden kan een tweede bubble in de maak zijn.

Een economisch herstel, gepaard met stijgend ondernemers- en consumentenvertrouwen kan de rally katapulteren. Na een tijd van kostenbesparingen is één ding zeker: van een zogenoemde 'dead cat bounce' lijkt geen sprake. In het ergste geval loopt de technologiesector flink voor de muziek uit. Er is wel nog een lange weg te gaan. Om op de all time high van 5.132 punten te komen (10 maart 2000), moet de Nasdaq vanaf het huidige niveau nog 235% verder stijgen. Eén troost: percentueel gezien gaan stijgingen altijd harder dan dalingen.